10 月 18 日國家統(tǒng)計局公布數(shù)據顯示：我國前三季度實際 GDP同比增長 9.8%，兩年平均增長 5.2%，其中三季度實際 GDP 同比增長 4.9%。從需求端看，受疫情擾動，消費復蘇較為疲軟。從固定投資來看，房地產投資持續(xù)回落，基建和制造業(yè)支撐有限。
1、前 9 月固定資產投資累計同比 7.3%，前值 8.9%。1-9 月份，全國固定資產投資(不含農戶)397827 億元，同比增長 7.3%；比 2019 年 1-9 月份增長 7.7%，兩年平均增長 3.8%，低于前值的 4.0%。其中按照分項來看，基建和制造業(yè)投資當月同比均有所好轉，房地產當月同比由正轉負。
2、前 9 月工業(yè)生產增速累計同比漲幅持續(xù)放緩。9 月工業(yè)增加值累計同比11.8%，前值為 13.1%。從結構來看，采礦業(yè)和公用事業(yè)當月同比漲幅走闊，但是制造業(yè)當月同比漲幅收窄。
3、9 月消費累計同比漲幅回落但是當月同比好轉。9 月社零累計同比增長16.4%，低于前值的 18.1%，1-9 月兩年平均增速為 3.8%，略低于前值 3.9%。
4、能耗雙控下供需短期擾動加大，三季度增速下滑幅度超預期。首先，9 月消費邊際好轉但是整體支撐依然有限。1)疫情的影響減退以及中秋節(jié)對消費的季節(jié)性支撐，使得本月消費當月同比上行，包括 9 月的服務業(yè) PMI也重新回到了擴張區(qū)間，數(shù)據顯示前 9 個月除汽車以外的消費品零售額兩年平均增速從前值的 3.8%回升至 3.9%，社會消費品零售總額中餐飲收入的兩年平均增速有所好轉，且限額以下的企業(yè)消費品零售總額持續(xù)回升。2)汽車消費依然對整體消費形成拖累。乘聯(lián)會公布數(shù)據顯示 9 月狹義乘用車零售同比下降 17.3%，雖然環(huán)比上漲9%，但是總量上還是低于同期表現(xiàn) 。3)三季度居民債務-居民可支配收入同比增速進一步回落，從前值的 15.51%回落至 11.70%，但是依然處于歷史較高的位置。第二，工業(yè)生產延續(xù)放緩態(tài)勢。本月出口交貨值當月同比增速回升，說明外需對于工業(yè)生產仍存在一定的支撐，但是國內能耗雙控限制下，雖然采礦業(yè)和公用事業(yè)的當月同比上行，但是工業(yè)增加值中的制造業(yè)當月同比漲幅明顯放緩。高頻數(shù)據顯示 9 月高爐開工率和重點企業(yè)粗鋼產量環(huán)比均有所下行，整體工業(yè)生產下行壓力依然較大。第三，地產投資當月同比由正轉負。1)領先指標 1-9 月商品房銷售額和面積累計兩年復合增速進一步回落。2)從本月的高頻數(shù)據來看，30大中城市成交面積環(huán)比小幅回升，但是同比增速從前值的-22.72%進一步下行至-30.08%，兩年復合增速也從前值的-5.34%回落至-12%。3)9 月金融數(shù)據中的居民中長期貸款同比少增仍有所持續(xù)，且資金來源受阻使得建安投資繼續(xù)承壓。數(shù)據顯示，資金來源當月同比跌幅進一步加深。往后看央行三季度發(fā)布會雖然表示銀行對房企開發(fā)貸款過于收緊的力度應該有所糾偏，但短期地產投資下行壓力仍存。第四，基建投資仍然不及預期。今年 1-9 月新增地方債完成全年額度的 65%左右，相比去年和前年的發(fā)行節(jié)奏還是明顯滯后，且 9 月新增專項債主要投向還是分布于市政及產業(yè)園區(qū)基礎設施、保障性安居工程和社會事業(yè)。另外從高頻數(shù)據來看，9 月瀝青和水泥的開工率仍然表現(xiàn)疲軟、真正的施工需求并未有所明顯地釋放。最后，需求下行壓力仍存，但滯漲約束貨幣政策寬松空間，后續(xù)短期預計央行采用結構性貨幣政策來維持相對寬松，中長期降準依然可期。從 9 月份的數(shù)據來看，金融數(shù)據和除出口之外的經濟數(shù)據并未有明顯企穩(wěn)的趨勢，疊加 PPICPI剪刀差和能耗雙控對總需求的壓力依然在不斷加深，對貨幣政策寬松的訴求依然較強。但是三季度金融統(tǒng)計數(shù)據新聞發(fā)布會中暗示 4 季度降準的可能性在下降，預計后續(xù)除了利用 MLF 和公開市場操作未來維持流動性平穩(wěn)之外，可能會通過再貸款的加碼來“增加信貸總量增長的穩(wěn)定性”，但是中長期降準概率仍存。
風險提示：1、信用收縮過快導致系統(tǒng)性信用風險爆發(fā)；2、通脹大幅超出預期。
（文章來源：國金證券）
