11月12日，由中證中小投資者服務(wù)中心(后簡(jiǎn)稱投服中心)提起的全國(guó)首例特別代表人訴訟——康美藥業(yè)證券虛假陳述責(zé)任糾紛案在一審中獲勝訴判決。判決顯示，康美藥業(yè)相關(guān)被告承擔(dān)5.5萬(wàn)名投資者損失金額達(dá)24.59億元，承擔(dān)連帶責(zé)任的人員涉及公司實(shí)際控制人、董監(jiān)高、審計(jì)機(jī)構(gòu)及簽字會(huì)計(jì)師等。
本案是新證券法確立中國(guó)特色證券代表人訴訟制度后的首例案件，也是迄今為止法院審理的原告人數(shù)最多、賠償金額最高的上市公司虛假陳述民事賠償案件，對(duì)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展具有重要的里程碑意義。
中小投資者保護(hù)的現(xiàn)狀與改革
中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)重要特點(diǎn)就是以中小投資者為主。然而，中小投資者持股比例低、專業(yè)知識(shí)缺乏，導(dǎo)致其權(quán)益受損的情況屢屢發(fā)生。為加強(qiáng)中小投資者保護(hù)，我國(guó)形成了證監(jiān)會(huì)行政處罰類型的處罰性監(jiān)管和以問(wèn)詢函為代表的證券交易所一線監(jiān)管的證券監(jiān)管體系，以及其他如推出分類表決制、累計(jì)投票制、網(wǎng)絡(luò)投票制度和互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)溝通等系列投資者保護(hù)舉措。然而從實(shí)踐的角度看，長(zhǎng)期以來(lái)公共實(shí)施機(jī)制的處罰力度不夠且監(jiān)管覆蓋范圍太小。同時(shí)，由于缺乏成熟的市場(chǎng)參與者以及有效的個(gè)人訴訟系統(tǒng)，我國(guó)私人實(shí)施機(jī)制的實(shí)施效果亦不容樂(lè)觀。
2020年3月我國(guó)新《證券法》實(shí)施，其結(jié)合我國(guó)多年資本市場(chǎng)改革發(fā)展的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行了大幅度修改。在加強(qiáng)中小投資者保護(hù)方面，新《證券法》主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是進(jìn)一步強(qiáng)化信息披露要求，設(shè)立專章完善了信息披露制度，擴(kuò)大了信息披露義務(wù)人的范圍，突出信息披露的核心地位；二是顯著提高了證券違法違規(guī)成本，對(duì)于上市公司信息披露違法，由原來(lái)最高處以60萬(wàn)元罰款提高至1000萬(wàn)元，對(duì)于發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人組織、指使從事虛假陳述行為，或者隱瞞相關(guān)事項(xiàng)導(dǎo)致虛假陳述的，規(guī)定最高可處以1000萬(wàn)元罰款等；三是單設(shè)投資者保護(hù)章節(jié)，規(guī)定投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)可以作為征集人，公開(kāi)請(qǐng)求上市公司股東委托其代為出席股東大會(huì)，并代為行使提案權(quán)、表決權(quán)等股東權(quán)利；可以作為訴訟代表人，按照“明示退出、默示加入”的原則依法為利益受損的投資者提起民事賠償訴訟。
新《證券法》對(duì)于全面深化資本市場(chǎng)改革、加強(qiáng)中小投資者保護(hù)、提升上市公司質(zhì)量具有重要意義。其中對(duì)于投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)的規(guī)定，賦予了投服中心作為訴訟特別代表人的法定權(quán)力，創(chuàng)建了一種“中國(guó)版證券集體訴訟”的證券糾紛解決的可能機(jī)制。
此次康美藥業(yè)證券虛假陳述訴訟一審勝訴，正是中國(guó)版證券集體訴訟的第一次成功實(shí)踐，證監(jiān)會(huì)就此次訴訟案的答記者問(wèn)中更是稱之為實(shí)現(xiàn)了“懲首惡”的目標(biāo)。
投服中心的成立與監(jiān)管型小股東職能
在本次訴訟中，作為特別代表人的投服中心發(fā)揮了關(guān)鍵作用。投服中心成立的背景、運(yùn)作機(jī)制和目的均決定了其“半官方-半市場(chǎng)”的特點(diǎn)，因而能夠有效維護(hù)投資者的權(quán)益。2013年，國(guó)務(wù)院辦公廳出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見(jiàn)》，為了落實(shí)該意見(jiàn)，證監(jiān)會(huì)成立了投服中心這一公益組織。投服中心通過(guò)持有上市公司100股的股票，立足股東身份和堅(jiān)持市場(chǎng)角度對(duì)中小投資者進(jìn)行保護(hù)，其目的在于“彌補(bǔ)行政監(jiān)管、交易所一線監(jiān)管及行業(yè)協(xié)會(huì)自律監(jiān)管等外部監(jiān)管手段的不足，從內(nèi)部督促公司規(guī)范運(yùn)作，從而成為現(xiàn)行監(jiān)管體系的有益補(bǔ)充”。
投服中心的制度優(yōu)勢(shì)在于其很好地結(jié)合了公共實(shí)施機(jī)制和私人實(shí)施機(jī)制的優(yōu)點(diǎn)：一方面，投服中心由證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)設(shè)立和直接管理，具有公共執(zhí)行的威懾力。同時(shí)，投服中心與證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局、上交所和深交所均保持著良好的溝通和線索共享機(jī)制，對(duì)于行權(quán)過(guò)程中存在的重要敏感問(wèn)題，投服中心亦能夠及時(shí)報(bào)告相關(guān)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和自律組織。另一方面，投服中心堅(jiān)持“做普通股東”的原則，通過(guò)梳理公司章程等資料、梳理中小投資者反應(yīng)的事項(xiàng)，以及梳理由監(jiān)管機(jī)構(gòu)和交易所移交的線索，積極關(guān)注公司存在的問(wèn)題，并根據(jù)投資者保護(hù)相關(guān)的法律法規(guī)，向公司提出質(zhì)詢和建議。投服中心自身專業(yè)性的特點(diǎn)也很好地彌補(bǔ)了中國(guó)資本市場(chǎng)散戶過(guò)多且法律意識(shí)和能力均薄弱的缺陷。投服中心這種具有“半公共-半私人”實(shí)施機(jī)制的特點(diǎn)是一種具有中國(guó)特色的監(jiān)管創(chuàng)新，筆者將其定義為監(jiān)管型小股東。
實(shí)際上，投服中心自成立以來(lái)，已通過(guò)事前持股行權(quán)機(jī)制、事中證券期貨糾紛調(diào)解機(jī)制和事后證券支持訴訟機(jī)制在投資者保護(hù)上取得了一系列成果。2016年5月投服中心首次以股東身份參加柘中股份的股東大會(huì)，行使了股東的質(zhì)詢權(quán)、建議權(quán)和投票權(quán)。2016年7月投服中心接受投資者委托，對(duì)匹凸匹提起的首例證券支持訴訟獲得勝訴。2018年5月，投服中心首次以股東身份對(duì)海利生物公司章程不當(dāng)條款的首例股東訴訟獲得勝訴。同在今年的6月，投服中心首次啟動(dòng)公開(kāi)征集股東表決權(quán)，對(duì)中國(guó)寶安修改公司章程不當(dāng)條款的議案進(jìn)行投票，獲得了中小投資者的積極響應(yīng)。在這次股東大會(huì)中，中小投資者3019人，占出席會(huì)議股東人數(shù)的99%，占出席會(huì)議股東所持有效表決權(quán)股份總數(shù)的54.82%，成功推動(dòng)了上市公司修改公司章程、刪除不當(dāng)反收購(gòu)條款。此次案例也成為了中國(guó)資本市場(chǎng)上中小股東參與公司治理的標(biāo)志性事件。
投服中心在康美藥業(yè)集體訴訟案中的作用
本次康美藥業(yè)首單特別代表人訴訟案件中，作為監(jiān)管型小股東的投服中心在案件審判的事前、事中、事后三階段均扮演了關(guān)鍵角色。首先，在事前從普通代表人訴訟轉(zhuǎn)為特別代表人訴訟的過(guò)程中，投服中心的介入在以下三方面起到了關(guān)鍵作用：
一是擴(kuò)大社會(huì)關(guān)注度。投服中心作為直屬證監(jiān)會(huì)管理的公益組織，借助其半官方背景，使得案件在整個(gè)審理過(guò)程受到了社會(huì)各界極大的關(guān)注，提高了維權(quán)的有效性和審判的公正性，加大了對(duì)資本市場(chǎng)違法違規(guī)行為的威懾力。二是在提高專業(yè)性的同時(shí)大大降低了訴訟成本，為中小投資者維權(quán)之路掃清了障礙。中小投資者由于持股比例較小，維權(quán)成本往往大于維權(quán)收益，因此大多具有搭便車的想法，缺乏主動(dòng)維權(quán)的動(dòng)機(jī)意愿，最終導(dǎo)致集體行動(dòng)困境的出現(xiàn)。同時(shí)司法環(huán)境的不完善和投資者的非成熟性及非專業(yè)性使得投資者直接維權(quán)的私人實(shí)施機(jī)制容易遇到各種障礙，這也是我國(guó)資本市場(chǎng)上市公司一再鋌而走險(xiǎn)，敢于財(cái)務(wù)造假的重要原因。投服中心的出現(xiàn)很好地化解了這一困境，投服中心不以盈利為目的，而是以“社會(huì)公共利益的最大化”作為自己的行動(dòng)追求，可以無(wú)償為中小投資者提供優(yōu)質(zhì)的司法服務(wù)，進(jìn)行委托訴訟代理人的尋找和案件舉證、審理等過(guò)程的代理，彌補(bǔ)其專業(yè)知識(shí)不足。三是將康美藥業(yè)虛假陳述案中利益受損投資者集中起來(lái)，共同作為原告，提高了案件審理效率。本案中，除9名投資者向法院聲明退出以外，其余共有55326名投資者作為原告委托投服中心提起訴訟。以前需要法院多次審理的案件，在特別代表人訴訟案件中一次就能完成，節(jié)省了大量的人力、物力、財(cái)力，大大提高了司法效率。
其次，投服中心在案件審理過(guò)程中積極為投資者爭(zhēng)取利益最大化，提出了具體賠償請(qǐng)求，包括請(qǐng)求馬興田夫婦賠償投資者的差額損失及相應(yīng)傭金、印花稅、利息，并要求其他被告承擔(dān)連帶責(zé)任。在計(jì)算投資者損失時(shí)，投服中心主張采取移動(dòng)加權(quán)平均法并得到了法院認(rèn)可，主張由深圳價(jià)值在線信息科技股份有限公司測(cè)算損失金額和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)康美藥業(yè)在申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)指數(shù)所占比重較大，扣除系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)比例過(guò)高提出訴辯?？梢钥闯?，投服中心踐行著自己“積極保護(hù)中小投資者權(quán)益”的職責(zé)，一切工作均以最大程度地維護(hù)中小投資者的利益作為出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)。此外，投服中心還于2021年7月22日代表康美藥業(yè)特別代表人訴訟原告向破產(chǎn)管理人申報(bào)債權(quán)，并被選為9家債權(quán)人委員會(huì)委員之一。2021年9月1日，投服中心向法院提出了財(cái)產(chǎn)保全申請(qǐng)，凍結(jié)了馬興田等人名下價(jià)值24.59億元的銀行存款或查封、扣押其他等值財(cái)產(chǎn)，以保證其賠付能力，確保案件宣判后中小投資者可以得到足額賠償。
集體訴訟對(duì)資本市場(chǎng)利益相關(guān)者的影響
康美藥業(yè)虛假陳述訴訟案中，相關(guān)被告被判決賠償投資者損失24.59元，原董事長(zhǎng)、總經(jīng)理及5名直接責(zé)任人員、正中珠江會(huì)計(jì)師事務(wù)所及直接責(zé)任人員承擔(dān)全部連帶責(zé)任賠償責(zé)任，13名相關(guān)責(zé)任人員按過(guò)錯(cuò)程度承擔(dān)部分連帶賠償責(zé)任。相比于2020年5月證監(jiān)會(huì)依照2005年《證券法》對(duì)康美藥業(yè)60萬(wàn)元和實(shí)際控制人90萬(wàn)元的頂格行政處罰，此次24.59億元的巨額民事賠償無(wú)疑對(duì)資本市場(chǎng)違法作惡者起到了“懲首惡”目標(biāo)。在這案件的審理過(guò)程中，法院委托投保基金對(duì)投資者的損失進(jìn)行測(cè)算，投資者因虛假陳述實(shí)際發(fā)生的損失=投資差額損失×(1-市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)扣除比例)+投資差額損失部分的傭金和印花稅+資金利息。其中，投資差額損失為投資者因虛假陳述行為造成的損失，是賠償金額的主要構(gòu)成部分，也是傭金和印花稅以及利息的基數(shù)。扣減市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是為了剔除與虛假陳述行為無(wú)因果關(guān)系的損失部分。
本次康美藥業(yè)虛假陳述訴訟案的一審判決，具有重大的示范意義。一方面是巨額的民事賠償極大地提高了財(cái)務(wù)造假成本。2005年《證券法》對(duì)違法違規(guī)懲罰力度過(guò)小，使得許多上市公司在誘惑面前選擇鋌而走險(xiǎn)。而在2020年《證券法》特別代表人訴訟制度下，公司、高管、會(huì)計(jì)師事務(wù)所需要承擔(dān)巨額的連帶賠償責(zé)任，出于對(duì)違法違規(guī)成本的考量，公司通過(guò)違法手段獲取巨大利益的動(dòng)機(jī)和行為將大大減少。另一方面，也增加了公司高管、獨(dú)立董事、會(huì)計(jì)師的聲譽(yù)成本。組織策劃、實(shí)施造假行為的實(shí)際控制人和公司高管承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；違反審計(jì)準(zhǔn)則和職業(yè)道德的會(huì)計(jì)師事務(wù)所和簽字會(huì)計(jì)師承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；雖未直接參與財(cái)務(wù)造假，但未勤勉盡責(zé)、存在較大過(guò)失的公司高管、獨(dú)立董事同樣承擔(dān)部分連帶賠償責(zé)任。值得一提的是，此次判決書(shū)中簽字會(huì)計(jì)師和獨(dú)立董事的連帶責(zé)任引起了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注，首先，盡管過(guò)去會(huì)計(jì)師事務(wù)所承擔(dān)100%連帶賠償責(zé)任的案例不少，但此案是簽字會(huì)計(jì)師首次需承擔(dān)100%連帶責(zé)任，這將對(duì)注冊(cè)會(huì)計(jì)師行業(yè)影響巨大；其次，獨(dú)立董事江鎮(zhèn)平、李安定、張弘認(rèn)定為10%連帶責(zé)任，郭崇慧、張平為認(rèn)定為5%連帶責(zé)任(需要指出的是，證監(jiān)會(huì)行政處罰與集體訴訟的責(zé)任判定有差別，在2020年證監(jiān)會(huì)處罰中，李定安、江鎮(zhèn)平罰款20萬(wàn)，張弘、郭崇慧、張平罰款15萬(wàn))，相對(duì)于大多數(shù)上市公司獨(dú)立董事津貼在8-12萬(wàn)元區(qū)間的基本現(xiàn)實(shí)，過(guò)億的連帶賠償責(zé)任將注定產(chǎn)生地震式效果，很可能改變獨(dú)立董事行業(yè)的生態(tài)，如將有更多獨(dú)立董事要求公司購(gòu)買董監(jiān)高責(zé)任險(xiǎn)，要求獲得與日益提升的責(zé)任相匹配的更高的津貼，同時(shí)也將更加勤勉盡責(zé)地參與公司治理和保護(hù)中小投資者利益。
相較普通代表人訴訟，此次投服中心發(fā)起的特別代表人訴訟可以一次性解決康美藥業(yè)證券虛假陳述責(zé)任糾紛，但同時(shí)也意味著相關(guān)責(zé)任人短期內(nèi)將面臨巨額賠償，可能會(huì)增加破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，投資者獲得賠償?shù)牟淮_定性也將更高。但無(wú)論如何，本次康美藥業(yè)證券虛假陳述訴訟是新《證券法》下我國(guó)特別代表人訴訟的首次實(shí)踐，開(kāi)啟了中國(guó)特別代表人訴訟的篇章，也大大提高了對(duì)違法違規(guī)行為的懲罰力度?？得浪帢I(yè)集體訴訟案件，是中國(guó)投資者保護(hù)歷史上的里程碑，標(biāo)志著中國(guó)特色集體訴訟的初戰(zhàn)告捷，意味著投資者保護(hù)工作邁入新時(shí)代，對(duì)提高上市公司質(zhì)量以及促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有重要意義。
（文章來(lái)源：經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)）
