本報(bào)告導(dǎo)讀：
本文詳細(xì)介紹了人民幣匯率的演變歷史、人民幣交易市場(chǎng)和三套外匯數(shù)據(jù)，從價(jià)值因素、供求因素、制度因素和預(yù)期因素四個(gè)角度全面考慮人民幣匯率影響因子，建立模型分析其決定機(jī)制，并進(jìn)行匯率趨勢(shì)預(yù)測(cè)。最后從A 股和國(guó)債兩個(gè)市場(chǎng)復(fù)盤(pán)人民幣匯率波動(dòng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響。
摘要：
人民幣匯率形成機(jī)制的演變主要?jiǎng)澐譃樗膫€(gè)階段。
1994年以前：官方匯率為主，經(jīng)歷三種單一匯率制后轉(zhuǎn)向雙軌匯率制；
1994年-2005年：以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制；
2005年-2015年：以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)整、有管理的浮動(dòng)匯率制；
2015年至今：在“有管理的浮動(dòng)”下匯率靈活性增加，人民幣國(guó)際化進(jìn)程加快。
人民幣交易市場(chǎng)由大陸境內(nèi)的在岸市場(chǎng)和境外的離岸市場(chǎng)構(gòu)成。在岸市場(chǎng)中分為零售市場(chǎng)和銀行間市場(chǎng)兩個(gè)層次，交易量主要由銀行間市場(chǎng)貢獻(xiàn)。離岸市場(chǎng)的形成與發(fā)展伴隨著人民幣國(guó)際化的進(jìn)程，與在岸市場(chǎng)存在聯(lián)動(dòng)性。外匯交易工具包括即期、遠(yuǎn)期、掉期、期權(quán)等多種類型，市場(chǎng)價(jià)格信號(hào)包括： CNY即期、CNY遠(yuǎn)期、CNH 即期、NDF 等。
三套常用的外匯數(shù)據(jù)是指銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)、外匯占款數(shù)據(jù)和國(guó)際收支平衡表。銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)可以反映人民幣匯率預(yù)期。外匯占款的來(lái)源是私人部門的結(jié)售匯需求變化，隨著央行常態(tài)化干預(yù)的減弱，外匯占款對(duì)基礎(chǔ)貨幣的貢獻(xiàn)減弱。國(guó)際收支平衡表記錄貿(mào)易與金融活動(dòng)所帶來(lái)的資本流動(dòng)，其中包括經(jīng)常賬戶與資本和金融賬戶。
影響人民幣匯率的主要因素包括價(jià)值因素、供求因素、制度因素和預(yù)期因素。我們通過(guò)全面考慮價(jià)值因素(經(jīng)濟(jì)基本面和通貨膨脹差)、供求因素(出口、資本流動(dòng)帶來(lái)的換匯動(dòng)機(jī)、中美貨幣政策走向，以及“結(jié)匯潮”等季節(jié)性因素)、制度因素(結(jié)售匯制度、中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制、逆周期調(diào)節(jié)因子、外匯存款準(zhǔn)備金制度等)、預(yù)期因素(中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系變動(dòng)、外匯政策表態(tài)等)四個(gè)角度的影響因子，建立了對(duì)人民幣匯率變動(dòng)的預(yù)測(cè)模型，回測(cè)發(fā)現(xiàn)模型具有較好的模擬與預(yù)測(cè)效果。通過(guò)因素分析和模型分析，預(yù)期2022 年人民幣大概率進(jìn)入“先貶后穩(wěn)”格局。
復(fù)盤(pán)人民幣匯率與資產(chǎn)價(jià)格關(guān)系發(fā)現(xiàn)，人民幣貶值階段，A 股受到多重因素影響，貶值帶來(lái)的資本流出以及貶值階段的基本面下行，對(duì)于A 股相對(duì)不利，但貨幣財(cái)政等刺激政策形成有利托舉，復(fù)盤(pán)歷史，后者大多數(shù)時(shí)間占據(jù)主導(dǎo)，因此人民幣貶值但政策趨松背景下，A股大概率影響有限。中債利率在人民幣貶值階段也會(huì)同時(shí)受到資本流出、經(jīng)濟(jì)下行和政策趨松影響，復(fù)盤(pán)歷史，發(fā)現(xiàn)人民幣貶值階段大概率對(duì)應(yīng)著美債利率的上行、中債利率的下行，以及中美利差的下行，在中美利差觸及70-80BP 的“安全邊界”前，中債利率或仍有下行空間，但觸及“安全邊界”后，是否繼續(xù)下行需具體分析。
（文章來(lái)源：國(guó)泰君安證券）
標(biāo)簽： 人民幣匯率
